孙昌群
（西安交通大学管理学院博士生,陕西，西安，710049）
摘要： 本文力图对 风险投资契约关系 研究的重要成果进行系统论述，并在此基础上构建了部分模型对重要的契约关系进行了理论探讨，最后，文章指出了我国 风险投资契约关系的 理论研究方向。
关键词：风险投资 契约关系 控制权分配 阶段性投资 自我实施1.引言
社会发展的本质是创新。没有创新，社会就会停滞不前。创新包括两方面，一是技术创新，二是制度创新。那么，在历史进程中，哪种创新更为基本呢?对此曾有两种对立的观点，即技术决定论和制度决定论的争论。以马克思为代表的技术决定论者认为，技术变迁决定制度变迁。马克思认为，技术创新不断地创造出获利机会，诱使资本家不断地创新企业制度[1]。制度决定论者对此不以为然，他们主张制度创新决定着技术创新。D·诺斯和R·托马斯指出：18世纪以后西欧之所以首先出现经济迅速发展，是由于这些国家建立了有效率的经济组织和法律体系[2]。N·罗森堡和L·小伯泽尔认为，西方国家后来居上，在经济上大大超过东方国家，原因是西欧在中世纪中后期建立了一种有利于不断创新的社会机制[3]。两种观点看起来似乎是相互矛盾的。但实际上，它们之间并不存在对立。在一定的条件下，它们都是正确的，而这个一定的条件就是“时间”。也就是说，从短期看，制度决定论者的观点是正确的。因为，在好奇心和求知心理之外，是否存在利益的引诱对技术进步的推动力会是截然不同的。但是从长期看，技术决定论者的观点无疑也是正确的。那就是，即使无效率的制度不能给人们以足够的利益推动力，它也不能完全阻止技术的发展，因为人们的好奇心和求知心理仍然会推动技术缓慢地发展，并直至最后导致制度的变革。因此，技术变迁与制度变迁之间的相互关系研究，必须结合时间并在一个相互作用的逻辑中来进行。
2.企业资本制度与技术创新互动关系分析
技术创新与企业资本制度变迁之间的互动关系，也应结合时间因素进行分析。从长期来看，技术创新推动了企业资本制度的变迁，但就短期而言，企业资本制度有效率的变迁又会激励和推动技术创新。
2.1 企业资本制度的产生
分析企业形成和发展的历史，不难得出技术创新推动了企业资本制度形成的结论。受技术进步水平所限，早期企业的规模一般较小，且多属私人和家庭经营，企业制度以业主制和合伙制居多，企业只不过是业主或合伙人的人格化身。因此，企业债务无法与股东个人债务相分离，股东必须对企业债务承担无限连带责任。此时，社会不存在企业资本制度的生存空间。随着社会的发展，技术的进步，企业规模不断扩大，当技术创新使得资本家对工人、原材料等生产要素的需求数量不断增加，造成单个资本家的资本积累已无法满足企业规模扩张的需要时，就导致了工厂制度向股份企业制度的演变[1]。股份制企业的出现，以及股份制企业所有权与经营权的分离，导致企业财产与股东个人财产的分离，企业财产逐渐被独立出来成为企业对外承担债务的保障，社会因此产生了对企业资本制度的客观需求。
企业资本制度作为一种人为的制度设计，反映了人在制度创新中的能动作用。受特定社会历史、法律理念、道德传统、经济发展水平不同的影响，目前有三种不同价值取向的资本制度共存于世，即法定资本制度、授权资本制度和折衷资本制度。法定资本制度重视对企业债权人及社会交易安全的保护，以维护社会公正和公平为己任，体现了社会本位的立法思想。法定资本制度原则由近代大陆法系国家的企业法确立，迄今仍为一些大陆法系国家所采用。授权资本制由英美法系国家创设，以灵活高效率为特点，侧重于对投资人的保护，较多地体现了个人本位和效率优先的立法原则。1937年，德国在结合授权资本制度和法定资本制的优点的基础上，创设了折衷资本制，随后，该制度便为许多大陆法系国家所接受。折衷资本制实现了制度安全与经济效率的优化组合，因此，从发展趋势来看，它将成为企业资本制度的未来选择。
2.2 企业资本制度演进的原因
企业资本制度自产生以来，在公平、安全和效率之间就一直存在不协调甚至冲突。当制度注重或过分强调交易安全时，往往就会提高企业的运作成本，而影响其运行效率；反过来，如果制度过分强调其效率功能的发挥，又会削弱其安全保障功能；因此，企业资本制度演进是在价值冲突和价值目标选择中进行的。从西方国家的发展历史来看，通常在企业制度建立之初，由于经济秩序较为混乱，存在严重滥用企业法人的现象，此时，各国立法更加强调制度的安全保障功能的设置；而当经济秩序趋于稳定之后，制度安排则更多地转向对效率功能的追求。如第一次世界大战后，德国于1937年颁布《股份法》，规定了一种近似于授权资本制的“认可资本制”；第二次世界大战后，日本也于1950年修改商法，形成了“折衷资本制”。因此，如果说，企业资本制度的最初设定主要是出于安全的考虑，那么，企业资本制度的演进则是出于对效率的追求。
当然，企业资本制度的演进离不开技术创新的推动。事实上，技术在不断创新过程中，也在不断地发明或发现新的生产资源和要素以及新的要素组合，通过革新既有的生产方式，技术创新推动了经济的发展。如，产业革命，导致金融资本和工业资本取代土地成为最重要的生产要素；信息技术革命，使得信息和知识替代实体资本成为经济发展的核心资源。当这些新的生产资源和要素的价值在现有体制下难以被确认或难以低成本组合时，社会就产生了对新制度的客观需求。正是这种客观需求反映到人的主观意识中，才导致了新的制度设计。
2.3 企业资本制度的有效率演进对技术创新的促进作用
进入20世纪以来，技术创新活动所耗费的创新资源和资本与日俱增，因此，要想取得技术创新的成功，必须投入大量人力和物力，这显然不是一个人甚至一个企业所能承担得起的“高消费”。因此，如何将各类创新资源有效率、低成本地结合在一起，是关系技术创新成败与否的关键。
为促进创新资源的有效率结合，适应知识经济发展的需要，20世纪70年代以来，一些新的制度形式在发达资本主义国家中被创造出来，如企业家年薪制，对高级管理人员和技术骨干实施的股票期权制及认股权证制等。这些新的制度形式意味着企业家和科技人员凭借自身的人力资本可以参与企业剩余的分配，是对企业家和科技人员人力资本产权的一种确认和实现。同时，许多发达资本主义国家还推出了可转换性质的金融新品种，如可转换债券、可转换优先股以及付购股权的债券。这些金融新品种不但实现了风险的有效分担，使得风险投资者所承担的风险接近于债权，同时又保留了对企业经营决策的相对控制权和分享未来资本增值的可能；而被投资企业则获得了宝贵的资金，同时降低了资金成本和股权稀释的负面作用，因此对双方都有利，也符合双方的地位和条件。基于上述原因，可转换优先股被广泛地应用于风险投资的实践中（参见下表）。
表1 创业投资合同方式分布
可转换优先股合同（%） 普通股份合同（%） 债务合同（%）
生物技术 95.9 2.0 2.1
软件 96.4 2.0 1.6
制造业 95.5 2.5 2.0
零售业 95.5 2.5 2.0
然而，上述制度必须以灵活的授权资本制度为基石。因为无论是股票期权制，还是可转换优先股，都意味着企业注册资本的非恒定性，而董事会必须被授权可根据企业的经营情况，随时作出改变企业注册资本的决定而无须通过法定程序，这是法定资本制度所不允许的。因此，在法定资本制国家，上述创新制度是难以实施的。如由美国人发明的可转换企业债，在导入德国、法国、日本等大陆法系国家以后的很长一段时间里，表现一直不如人意，主因乃在于大陆法系国家采用法定资本制，造成可转换企业债发行上的不便。至德国1937年修改股份法，日本1950年修改商法，引进英美法系的授权资本制，确立了可转换企业债发行的法律基石后，可转换企业债制度才得以在德国、法国、日本资本市场上发挥重要作用。我国台湾地区也于1996年修改了企业法，仿效德、日法例，采用折衷授权资本制，并植入可转换企业债制度，大大刺激了社会的风险投资热情，推动了技术创新。
由此可见，企业资本制度的有效率变迁将会促进技术创新。
3.知识经济时代企业资本制度的创新
人类社会已经从“农业经济时代”穿越“工业经济时代”跨入“知识经济时代”。在新时代里，经济的发展主要不再依靠庞大的生产设备、大量的原材料和简单劳动力，知识成为经济增长最重要、最活跃的资源。人是知识的载体，知识的拥有者应享有企业权益的分配权。因此，要发展知识经济，就必须高度重视人力资本的投资，并以相应的制度安排来确保人力资本价值的实现。
人力资本价值实现的首要条件，是社会承认人力资本出资的合法性。然而，人力资本出资一直被传统企业资本制度所拒绝。理由是，人力资本价值不确定性，以及人力资本不具有可担保性。但是，从功能的角度而言，人力资本不但与其它实体资本具有同质性，而且具有更大的增值性。首先，人力资本的营运功能早已为经济学界的大师家们从理论和经验的证据所证实。如西奥多·舒尔茨认为：“资本”有两种存在形式：其一是物质资本形态，即通常所使用的主要体现在物质资料上的那些能够带来剩余价值的价值；其二是人力资本形态，即凝结在人体中的能够使价值迅速增殖的知识、体力和价值的总和。人力资本和实体资本永远是财富创造中不能或缺的两大基本元素，它们之间是相辅相成的关系，在社会发展的任何阶段，财富的创造都不会只取决于一个方面，尤其是在知识经济时代，人力资本在高新技术行业已反映出比传统的实体资本更强的营运增值能力。在风险投资领域，企业营运成功与否几乎完全取决于人力资本的状况，微软即是一个十分经典的例子。据西奥多·舒尔茨估计，美国在1929－1957年间形成的无法以传统经济理论解释的710亿美元“增长剩余”中大约有36％－70％源于人力资本投资。其次，人力资本的担保功能可以通过相应的制度设计得以实现。如，将人力资本的责任设计为无限，就可以降低债权人可能面临的人力资本的道德风险。因此，通过制度创新，企业接受人力资本出资是可行的。
人力资本价值的最终实现是通过交易来完成的。但是，由于人力资本的特殊性，在现行制度下，其交易存在许多障碍。首先，人力资本不能像实物资本那样可以在静态下以货币加以量化，其价值通常只能在使用过程中通过对其绩效的评价加以确定；其次，对人力资本使用中的绩效评价不可避免地受到主观甚至其它无法确定的因素影响；因此，人力资本价值的衡量是主观的。此外，对人力资本价值的评价还存在不确定性。这种不确定性主要由下面两点引起，即使用环境的变化和使用绩效的变化。一方面，人力资本的专用性使得同样的人力资本在不同的环境中可以有完全不同的价值判断；另一方面，人力资本的价值无法在使用前完全确定下来，总是要将一部分留在使用的过程甚至使用以后加以确定，尤其在高风险的行业更是如此。因此，能够进入企业合约的只能是人力资本整个可用区间的一部分，并且，这部分人力资本价值与使用绩效成正比，当组织绩效急剧下降时也会随之贬值。可见，依附于人本身的人力资本，其价值评估存在着许多非所有者所能控制的外部因素的影响。
为解决人力资本价值认定困难的问题，近年来，在西方国家尤其是美国，企业立法理念出现了由“法定主义”向“议定主义”的转变，主要表现为，允许企业中生产要素的所有者根据其稀缺性，以意思自治为原则就企业的治理模式、出资份额、出资方式、风险承担、收益分配等事宜，以契约的方式自由组合，而法律对此并不做太多的限制性规定。这种制度创新有效地缓解了实体资本所有者与人力资本所有者之间的“逆向选择”和“道德风险”的问题，使两方面利益趋同。而且，这种企业制度适应了知识经济发展的需要，有利于风险资本与知识资本高效率、低成本的结合，它在激励生产者和经营者创新的同时，又规避了投资者的风险。
因此，在知识经济时代，折衷资本制和授权资本制将得到进一步的发展和完善，并最终取代法定资本制，成为企业资本制度的主要形式。
4.中国现行企业资本制度缺陷及创新方向
中国是实行大陆法系的国家，沿袭大陆法系国家的法律传统，中国资本制度实行了严格的法定资本制。但随着市场经济的发展和有关制度的健全，以及中国国有企业公司制改革的深入，现行法定资本制度的价值劣势逐渐暴露出来。主要表现在如下几个方面：
（1）原则性过强，灵活性不足。资本三原则虽然为企业债权人提供了强有力的法律保障，但却损害了企业融资的效率，并可能造成企业大量资本的闲置与浪费，增加了企业的运营成本。
（2）较高的法定最低资本额，且不允许股东分期缴纳股本，不利于企业的设立。
（3）出资范围受到严格限制。如不允许承诺出资，不允许以劳务代替出资，技术出资比例最高不得超过企业注册资本总额的35%，限制了企业融资功能的有效率发挥。
（4）企业资本增减资程序的法定化，增加了企业资本运营的成本，不利于企业在快速多变的经济社会中实施灵活的资本经营策略。
由此可见，严格的法定资本制度已成为中国经济进一步发展的桎梏。因此，总结发达国家先进的立法经验，顺应各国资本制度的发展趋势，创新中国企业资本制度已是必然选择。
由前面的分析可知，为顺应知识经济的发展需要，各国立法已不再将资本制度的三原则奉为一成不变的教条，而是将关注的重点投向企业资本制度的“效率”功能。在这一背景下，两大法系出现了相互借鉴、相互包容的趋势，折衷资本制的产生就是这种趋势发展的结果。折衷资本制是在总结长期的企业资本立法经验，充分吸收法定资本制和授权资本制的优点，克服其弊端的基础上诞生的一种新型资本制度。它有以下优点：（1）减少了企业设立的难度，避免了因企业资本闲置造成的浪费，提高了企业经营效率。（2)由于对企业首次发行股份的数额和企业资本总额的最后筹集期限作了明确限制，又使企业资本相对地稳定和确定，有利于保障债权人利益和社会经济秩序的稳定。
折衷资本制较好地解决了制度安全与效率的配置问题，因此一经推出，并迅速流行起来。鉴于中国法律体系属于大陆法系，具有实施折衷资本制的法律基础，因此，笔者认为，折衷资本制应该成为中国未来企业资本制度的创新方向。
参考书目
[1] 卡尔.马克思：《资本论》, Vol(1), P688, Vol(3), P439, 人民出版社,1975年
[2] 诺斯，道格拉斯：《西方世界的兴起：新经济历史》，上海三联书店，1994
[3] N·罗森堡和L·小伯泽尔：《西方致富之路—工业化国家的经济演变》，上海三联书店，1989
[4] 诺斯，道格拉斯：《经济史中的结构与变迁》，上海三联书店，1991
[5] 袁庆明: 《论技术创新制度结构的演进及其原因》《南京社会科学》.2000
[6]T.W.舒尔茨：《人力资本投资》，北京经济学院出版社，1990
[7] 冯果：《现代公司资本制度比较研究》，武汉大学出版社, 2000
作者简介：
孙昌群（1963-），男，湖北洪湖人，深圳市建设信息中心高级工程师，西安交通大学管理学院博士生，主要研究方向风险投资。本文为“The Third nternational Symposium on Management of Technology and Innovation”（Hangzhou,china ,Oct 24-27, 2002）会议论文.
Changes of Enterprise Capital System and Technology Innovation
Changqun Sun
（Doctorial student, school of management ,Xi’an Jiaotong University,710049）
Abstract
In this paper, the author believes that technical innovation and enterprise capital system is in an interaction relation. From a long-term point of view, technical innovation will impel enterprise capital system change. However, from a short-term point of view, change of the effectiveness of enterprise capital system will stimulate the behavior of technical innovation. This paper analyzes the functions of efficiency mechanism in the process of enterprise capital system change. In the three enterprising capital systems, the legal capital system, empowering capital system and compromising capital system, it is believed that the compromising capital system is the only system which has achieved the optimum combination of system security and economic efficiency. Therefore, it is expected to be the best choice for future enterprise capital system. In addition, the paper has analyzed the characteristic of human capital, and pointed out the direction for capital system innovation in the age of knowledge economy. The innovation should take the advantage of high efficiency and low cost combination for human capital and other form capitals. Considering the actual situation in China， we have also analyzed the existing system flaw of Chinese present enterprise capital system and its hindrance to technical innovation. We propose a general consideration for system innovation, and believe that the compromising capital system will be the future innovation direction for Chinese enterprise capital system.
KEY WORD：Technology innovation, Enterprise capital system, Venture investment, Venture enterprise.
